我除了關注消費、醫療，也關注先進制造，然而制造業的邏輯，與消費、醫療是不一樣的，進行財務報表分析的時候，側重點也不同。市面上大多講解財務分析的書，也是側重于消費、醫療的邏輯來講，比如我自己寫的那本書：《七步讀懂財務報表》，里面的分析思維主要適合消費之類的價值投資標的。

本文是李奇霖老師寫的《宏觀經濟數據分析手冊》讀書筆記第五篇，講的就是工業企業財務分析的方法。本文不面面俱到，只講要點，對財務分析還沒有入門的可以讀一讀我寫的《七步讀懂財務報表》，這本書定位很明確：讓非專業的投資人一看就懂、懂了能用的財務入門書。

宏觀經濟有什么用？為什么我要寫這套筆記？詳見：《200元抄底騰訊，2個月收益率63.26%，我是怎么做到的？》

GDP的大致分析框架：《一文看懂GDP的分析方法》，以及用該方法復盤了1978年以來中國經濟發展：《偉大的博弈：1978~2023年，中國經濟發展大復盤》

我國是世界上最大的工業國，工業對經濟冷暖的變動又極其敏感，開工、庫存之間的錯配又是經濟周期形成的動因，這一篇《如何分析工業增加值和庫存周期？》專門講解工業增加值的分析。

如何預測工業企業的盈利？

可以看月度數據工業企業利潤總額累計同比（M0000557），這是一個月度數據，比上市公司發季報的速度來得快。

比如，22年下半年，工業企業利潤總額累計同比都是負數，可以預見的是，今年4月份各大制造業公司發年報的時候，估計都不太好看。但是23年1月的PMI生產指數明顯觸底回升（意料之中），但還沒突破50的榮枯線，可以預料到復產復工肯定會迎來盈利的修復，但是反映在報表上，估計也得是一季報以后的事情了。

利潤的影響因素

利潤就是營業收入×利潤率，而營業收入=量×價，所以分析工業企業的盈利，主要從3個方面看。

產量變動：觀察工業增加值累計同比（M0000011）（參考我的上一篇文章《如何分析工業增加值和庫存周期？》），工業增加值是以不變價計算的同比增速，反應的是產量的變化。

價格變動：觀察PPI累計同比（M0001244）。工業增加值（產量）同比+PPI（價格）同比，即工業企業營業收入的累計同比增速。

利潤率：觀察工業企業營收利潤率累計同比，我在Wind上只找到了工業企業營業收入利潤率累計值（M5207655），要算利潤率的變化（累計同比），可能只能手動計算了。

通過觀察工業增加值、PPI，可以分析工業企業營收是源于提價還是量增。2023年以后供給側改革，量沒怎么動，價格大幅提高，從而改善了盈利能力；2023年受疫情沖擊后，20、21年復工，但隨著疫情反復，工業增加值同比下降，22年工業企業的產量其實也沒有下降，主要是PPI回撤，影響了營業收入。

加入工業企業利潤總額累計同比（M0000557）一起觀察，該數據同時受量價影響，如2023年供給側改革太高PPI后，利潤也有所改善，而19年、20年又極大地受到產量的影響。22年的情況主要是PPI下降所致。

如何分析價格傳導是否順利？

只是看總量是沒有意義的，因為工業企業的盈利能力是在產業鏈里傳導的，所以其結構分析主要是觀察上中下游的量、價、利潤率的變化。工業生產具有剛性，所以長期看量，短期看價，價格能否在產業鏈中順利傳導，是一個觀察重點。

比如，動力電池未來的狀況到底會怎么樣？寧德時代毛利率在下降，是暫時的，還是會持續？這就要看價格的傳導了。如果終端需求強勁，那么價格可以向下傳遞，上游的成本可以順利轉嫁給中游，繼而繼續傳導到下游，由終端需求買單，但如果傳導不順利，電池廠可能就要“兩端承壓”了。

上游的原材料、礦產、能源等，看PPIRM當月同比（M0001364），它反映工業企業為生產投入而購買原材料，燃料和動力產品時所支付的價格水平。

原材料、燃料、礦產等，傳導到中游，中游負責生產資料的企業就會開工，這里要看PPI生產資料當月同比（M0001228）。

下游又分為兩種，代表工業生產下游價格的是PPI生活資料當月同比（M0001232），代表消費品價格的是CPI非食品當月同比（M0000613）。

如圖，上游的彈性較大，20Q4-22Q3這段期間，上游原材料價格大漲，但下游的彈性似乎一直都不高，成本只能傳導到中游。22Q4以后，上游價格回落，但又有反彈跡象。

最后，聊聊風電

前段時間，剛好跟我司負責風電的投資經理交流，他說風電這一行，盈利能力就看一個東西，那就是上游原材料價格。隨便挑個環節來說，比如塔筒，原材料成本占比86.8%，降本的空間很小，那么塔筒企業今年盈利如何，是不能像消費、醫療那樣，指望它有“一路向上”的邏輯的，而是要判斷周期性，賺波動的錢。

總而言之，周期很難預測，而且不同行業的周期性不同，不能拿著全部工業企業的整體數據來按圖索驥。對我來說，70%的精力要關注公司基本面，20%關注行業，對于宏觀周期只賦予10%的權重，我堅持的是自下而上的價值投資方法，堅持的是拿住好公司，堅持確定性大于收益率，堅持看大的周期而不是每個月甚至每天的波動，不要把宏觀數據當成一個能預測“板塊輪動”的精確工具。